万物皆周期，微观到一个企业的生死，宏观到一个国家的兴衰。

一个流动性泛滥的时代，既可以成就一家公司眼下的繁荣，也可以摧毁一家公司的未来。当经济处于上行周期时，一切看上去欣欣向荣，所有人都以为未来市场会一直增进，潜伏的危险都市被置若罔闻，正如微创医疗所遭遇的那样。

在2020的股东大会上，董事长常兆华豪言：“微创医疗是一家有万亿市值基因的公司”。而在那时，美敦力的市值也不外8000多亿人民币。

在昔时整个医疗行业投资者市场蒸蒸日上之际，包罗微创医疗在内的所有人都信托它会成为中国版的美敦力。热钱源源不停流入、杠杆越加越大，微创医疗飙升的股价和规模，营造出了一种鲜花着锦、猛火烹油之感。

但周期不会永远向上，谁也无法预推测，市场先生会在何时变脸，危急何时到来。而一旦周期反转，首当其冲的往往是那些用力过猛的企业。

生物医药的下行周期，最先于2021年下半年。下行周期里，微创医疗曾经加注的杠杆，最先酿成其生长的繁重枷锁。

回忆2021年行业滚烫的融资热度，到现在微创泛起流动性危急，不得不叹息，周期的气力。

固然，在已往两年时间，微创生物不是*一个困于周期的企业。对于*次履历周期的海内药、械企业来说，相同的遭遇可能在所难免。

大巨细小的周期循环往复，面临不停转变的周期，我们*能做的或许就是敬畏周期、敬畏市场。

/ 01 / 万亿野心

在谁人流动性泛滥的年月，微创医疗的万亿市值之梦听起来并不夸张。

在董事长常兆华看来，“微创医疗除生产医疗产物器械外，也是一个生产上市公司的公司。通过这种谋划模式，能够实现公司的连续性增进。”

以是我们也能看到，在已往的几年时间里，微创医疗选择不停“买买买”、“拆拆拆”，以更靠近这个梦想。

2013年，微创医疗斥资2.83亿美元收购Wright Medical的骨科营业，创下了那时中国医疗行业*的跨国收购案例纪录。自此，微创医疗骨科医疗器械营业营收陡增，之后多年位列公司*大营收泉源。

2014年，微创医疗收购强生旗下的Conor公司，获得后者名下所有实体资产及知识产权，并同时获得了Cordis公司在全球局限的冠脉药物支架领域的若干主要专利的无偿使用权。

不外，这些大手笔买进的资产，并没能给微创医疗的业绩带来更好的显示。拿Wright Medical来说，2012年其整年营收为2.67亿美元，而10年之后微创医疗的骨科营收也仅为2.15亿美元。

即便云云，在万亿市值梦想的驱动以及全球大放水的契机下，微创医疗走上了加倍激进的并购之路。

2020年，其股价整年涨幅超355%，似乎距离万亿梦想又近了一步。进入2021年以后，微创医疗更是一再脱手。昔时5月，微创医疗斥资5000万美元对以色列公司Rapid Medical举行战略投资；7月，与经导管手艺创新企业Valcare Inc.完成未来股权简朴协议签署；9月，以约1.11亿元收购科瑞药业45%股权，成为*股东......

与买买买相伴的是拆拆拆，不停“生产上市公司”。2019年以来，微创医疗已拆出5家公司上市。

只管眼下已经分拆上市的子公司，显示并不如人意，但这并不故障其日益娴熟的分拆运作。

在2023年微创医疗的股东大会上，公司明确对外示意拆分12家公司自力上市是公司的耐久战略，现在公司的12个细分板块，未来都有一家上市公司作为旗舰。微创医疗旗下一共有50多家子公司，未来将通过入股、并购等形式，融入这12家上市公司。

5月18日，据港交所官网显示，微创心律已递交上市招股书。如顺遂上市，这将是“微创系”的第6家上市公司。

/ 02 / 杠杆游戏

新司机往往越开越快，老司机往往越开越慢。然则人人必须知道，车开太快了难免要翻车。

那些通过高杠杆、高欠债实现快生长的企业，往往只是看上去势不能挡。

正如几年前的微创医疗。

对于微创医疗来说，无论是自身营业的开展，照样不停买买买，都是相当烧钱的。仅靠营业收入，并不能支持微创医疗的万亿梦想。

微创医疗和许多公司一样，选择了借助资源的气力。外化显示则是，微创医疗最先拆拆拆的同时，不停加杠杆。

关于分拆这个问题，由于医药行业研发周期长，投入资金多，分拆上市能很好地降低融资成本，缓解母公司财政压力，也有利于加速子公司营业的生长历程。

最主要的是，充满梦想的微创医疗，遇上了一个“好”时代。

四年前，微创医疗与热情的资源市场撞了个满怀。2019年7月，微创医疗分拆出的*家子公司心脉医疗捉住了科创板开板的历史时机，上市首日就暴涨242%。在心脉医疗打了一个漂亮的开头仗之后，微创医疗的分拆设计举行的越发顺遂。

往后，心通医疗、微创机械人、微创脑科学、微电心理四家子公司相继上市。这些子公司的上市IPO累计融资额已超50亿，也在一定水平上缓解了母公司的研发融资烦恼。尤其在2021年微创机械人上市后，微创医疗手中的现金及等价物金额升至17.87亿元的历史巅峰。

不外，这显然不是微创医疗扩张的终点。

或许是为了后续的扩张能够连续举行，在2021年6月，市场行情仍然景气的情形下，微创医疗选择刊行一笔5五年期的零息7亿美元可转债。

值得一提的是，这笔可转债的转股价钱为92.8港元。这也就意味着，未来若是微创医疗的股价继续上涨到跨越92.82港元/股，微创医疗的债主可以选择将可转债转化为股票。无论对微创医疗照样债主来说，这都是一笔划算的生意。

而且，那时微创医疗的股价高达70港元/股，叠加整个医疗领域猛火烹油的市场行情来看，未来公司股价跨越92.8不是没有可能。

这个冬天，上万人涌入东北冰钓

任何一家企业都活在周期当中，但有时刻一些企业会遗忘这一点。有句话“站在价值的地板上，与周期共舞”，说的是，企业需要脚扎实地，不要看到别人腾飞的时刻也飞起来。

但现实中，少有企业能真正做到这一点。事实，谁能拒绝热情的资源呢？

事实上，在已往五年里，大多数时刻我们都能看到大量的流动性，不仅仅在中国市场，也在天下各地，尤其在医疗科技领域。由于这一点，投资者发现企业估值变得越来越昂贵，同时企业也获得了更多的资金，甚至多于其原本需要的资金。这也“蒙蔽”了企业，忽视了周期的存在。

风险，往往也是这样聚积而来的。

/ 03 / 扩张后遗症

潮起潮落，皆为周期。

很快，事情的生长脱离了微创医疗的预期。生物制药隆冬来得猝不及防，资源市场最先转冷。微创医疗的股价也踏上了漫漫熊途。现在，其股价仅为8.26港元/股，与昔时的峰值相比跌去了88%。

微创医疗子公司的股价走势同样无法幸免。现在已上市的5家子公司中，除了心脉医疗和微电心理没有破发，其余3家子公司股价均已“脚斩”。

眼下，整个微创系的市值不足千亿，距离曾经的万亿市值之梦越发遥远。

杠杆就是这样，当公司股价往上走的时刻，可以锦上添花，但遭遇市场大动荡的时刻，脚下就有可能是无底深渊。

对于微创医疗来说，已经没有太多的时间想念已往，眼下最主要的是，解决近在咫尺的可转债危急。

微创医疗在2021年6月刊行的五年期可转债有提前购回条款，债券持有人有权要求公司于2024年6月11日赎回所有或部门2021年可换股债券。也就是说，距离微创医疗还钱的日子仅剩半年，公司尚未送还的金额高达6.65亿美元。

而公司手里的现金并不算充沛。在半年报中，微创医疗拥有现金及等价物8.43亿美元。若是债权人要求明年所有赎回，微创医疗手中的现金快要乎消耗殆尽，其所面临的资金风险及融资压力将会蓦然增添。

面临近在咫尺的债务危急，微创医疗也给出领会决方案。12月5日，微创医疗宣布设计回购可转债7亿美元，收到赞成回购的总金额为2.17亿美元。

不外，投资者的疑惑在于，回购的钱从那里来？

12月6日，这一问题获得了谜底，微创医疗示意，设计刊行2.2亿美元于2028年到期的5.75%可转债。

也就是说，微创医疗将借新还旧。

现在，美元利率较高，此时赎回零息利率的宿债不划算，发新债更不划算，财政成本较高，这样的操作，也从侧面说明晰公司资金较为主要。

从微创医疗的股价走势来看，这样的解决方案显然也不能让投资者知足。由于，这笔可转债初始换股价为12.779港元，相比于12.22港元的5日平均收市价，溢价约10.5%，也就相当于稀释了股东7.2%的股权。

而且，即便眼前的危急暂时解决，微创医疗短期内仍有4.48亿美元的债务尚未送还。以是，资源市场对于这一方案并不买单，通告宣布后微创医疗股价重挫24.91%。

看起来，微创医疗昔时加杠杆、不停扩张的后遗症，已经显露了出来。事实，借来的钱终究是要还的。

/ 04 / 能够改变的只有自己

回忆2021年行业滚烫的融资热度，到现在微创泛起流动性危急，不得不叹息，周期的气力：流动性收紧时期才是真正磨练行业和公司的时刻。

商业天下有时就这么残酷。

固然，加杠杆扩张这件事，并没有对错之分。尤其是在医疗行业，这种事情更是再平时不外，外洋MNC们更是普遍高欠债。

只不外，甘蔗没有两头甜。既然选择了加杠杆带来的扩张加速，就要遭受加杠杆可能带来的更大风险。

由于，债务这器械看着恐怖，不外只要业绩连续增进、并购不暴雷、流动性不泛起问题，就相安无事。一旦增进变缓或是遭遇其他变故，种种问题就会接踵而至。

在外洋这样的例子也并不罕有。好比仿制药龙头Teva，在已往的数十年时间里，Teva制药通过买买买战略，一举买玉成球*仿制药企业。但不停大额并购也为Teva埋下了隐患。

2016年，Teva欠债总额高达578亿美元。在往后，大额欠债叠加仿制药营业收入不停下滑，Teva“暴雷”了，甚至化身资源市场“绞肉机”，现在其市值相对于2015年的最高点下跌85%。

回到海内来说，微创医疗的履历，反映的也是上一轮上行周期下，热钱涌入生物科技行业，导致风险群集、露出的历程。

在前两年时间，在资源市场景气的大环境之下，整个药、械行业都陶醉在扩张的加杠杆扩张的美妙叙事里，没有履历过周期药、械企业们，在热钱的助推下越来越兴奋，野心也变得越来越大，杠杆越加越高，风险也不停累积。

然而，很少有人能意识到，资源运作是一把双刃剑，在上行周期时，能够*限度放大企业的优势；但在下行周期时，又会快速让企业陷入泥潭之中。

现在，那些短暂膨胀过的药、械企业们又回到了原点。

随着资源市场气概、机构喜欢切换越来越快，一个行业可以在短期履历盛衰之变，对周期的敬畏，从未像现在这样深入人心。

提及来，中国整个创新药、械的真正生长不外10来年，对于此前并未履历完整周期的企业来说，这将是一次名贵的履历。

虽然履历过周期的残酷教育，这些企业也无法预知下一次周期的到来，但至少在未来，它们或许能够做到，在每一轮周期里变得比已往更成熟一些，面临上行周期能够不外度膨胀，面临下行周期能够不外度沮丧。

事实，宏观的器械只能去应对，无法改变，能够改变的只有自己。